Pourquoi une chambre de compensation pour les CDS ?

19 11 2008

Le sommet du G20 du 15 novembre 2008 à Washington, réunissant 20 chefs d’état représentant les plus grandes puissances mondiales (Etats-Unis, Grande-Bretagne, Allemagne, France, …) et les pays émergeants (Brésil, Chine, …) avait pour ambition la mise en place des premières briques d’un plan mondial de sauvetage et de relance de l’économie.

Outre le fait qu’il n’y a pas eu de grandes avancés, de ce sommet il en ressort la mise en place d’une chambre de compensation pour le marché des CDS.

La mise en place d’une chambre de compensation pour le marché des CDS…quelle ironie : il n’existe donc pas actuellement de chambre de compensation sur le marché des produits financiers permettant de se protéger contre le risque de défaut d’une contrepartie !

Commençons par quelques définitions :

CDS :

Le Crédit Default Swap (CDS) est un instrument financier permettant de se couvrir contre le risque qu’une contrepartie fasse défaut (ie : que la contrepartie ne respecte pas ses engagements de paiement = risque de crédit) : le CDS peut être alors vu comme une assurance.

Prenons un exemple simplifié (et fictif) pour bien comprendre :

La Société Générale (SG) prête de l’argent à Air France.

En échange, Air France rembourse tous les mois la SG avec des intérêts.

La SG souhaite limiter son risque de crédit face à Air France et décide de mettre en place, avec Calyon, un CDS Air France.

La SG va donc payer tous les mois une prime à Calyon qui, en contrepartie, s’engage à verser à la SG les montants restants dus par Air France en cas de défaut de paiement de cette dernière (ex : en cas de faillite d’Air France).

Plus le risque de défaut d’Air France sera élevé (et donc le risque qu’Air France ne rembourse pas la SG), plus le montant de la prime versée par la SG à Calyon sera importante.

Chambre de compensation :

Une chambre de compensation intervient dans le cadre des marchés organisés et agit comme contrepartie unique de l’ensemble des acteurs du marché : elle sera donc l’unique acheteur de tous les vendeurs et l’unique vendeur de tous les acheteurs.

La chambre de compensation permet ainsi d’annuler le risque de contrepartie sur les opérations. En effet, dans le cadre d’un marché de gré à gré, les opérations se font directement entre l’acheteur et le vendeur, lorsqu’une des deux contreparties fait défaut (à cause d’une faillite par exemple), l’autre encaisse pour lui les plus ou moins values.

Que se passe-t-il alors actuellement sur le marché des CDS, marché de gré à gré pour le moment, lors d’une crise financière importante ?

Reprenons notre exemple de la Société Générale prêtant de l’argent à Air France et couvrant son risque de crédit par l’achat d’un CDS avec Calyon :

La crise financière s’est propagée à l’économie réelle rendant plus difficile aux entreprises d’emprunter de l’argent et aux particuliers de consommer.

Scénario 1 – risque de crédit :

Air France en grande difficulté fait faillite et ne peut donc plus rembourser l’argent que la SG lui avait prêté.

Le CDS que la SG a mis en place avec Calyon est donc activé et Calyon rembourse le reste de l’argent dû par Air France à la SG.

Scénario 2 – risque de crédit + risque de contrepartie :

Air France en difficulté financière fait faillite, Calyon également en grande difficulté met la clé sous la porte. La SG se retrouve donc avec un prêt non remboursé par Air France et une assurance ne fonctionnant plus.

La perte totale de la SG est donc égale au (montant total de l’argent prêté à Air France) – (montant du prêt remboursé par Air France) – (montant des intérêts versés par Air France) + (montant des primes versées à Calyon pour le CDS).

Dans le cadre d’un marché organisé, le scénario 2 n’aurait pas pu se produire car la contrepartie unique est la chambre de compensation (par un système d’appel de marge, la chambre de compensation annule le risque de contrepartie) :

La SG aurait acheté un CDS à Calyon via la chambre de compensation et le schéma aurait donc été le suivant : SG <–> Chambre de compensation <–> Calyon

La contrepartie de la SG étant uniquement la chambre de compensation, en cas de faillite de Calyon, l’opération est débouclée et la chambre de compensation rembourse la SG.

La création d’un marché organisé est donc une bonne chose et permettra de ne plus remplacer un risque de crédit de l’entreprise cible par un risque de crédit sur la contrepartie du CDS.

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Le risque systemique

25 09 2008

Depuis mi-2007 et le début de la crise des Subprimes, le monde de la finance est entré dans une phase de crise de confiance provoquant la faillite de grandes et prestigieuses banques : Lehmann Brothers en est qu’un exemple.

Il existe un risque encore plus dangereux que le risque lié à la perte de confiance dans le secteur bancaire : le risque Systémique.

Le secteur financier est un secteur très particulier où les banques sont à la fois concurrentes et partenaires de travail.
En effet, le marché interbancaire permet aux banques ayant trop de liquidité de prêter cet argent à court terme à des banques ayant besoin de liquidité.
Chaque banque prête donc de l’argent à une autre et en même temps emprunte de l’argent à une troisième.
Toutes les banques sont liées entre elles par ses Prêts/Emprunts interbancaires : si une banque fait faillite elle ne pourra pas rembourser les emprunts qu’elle a souscrits auprès des autres banques pouvant mettre en difficulté financière ces dernières.

Prenons un exemple simplifié et tout à fait fictif :
La BNP a un besoin en liquidité à court terme, en tant qu’établissement financier elle peut emprunter de l’argent sur le marché interbancaire. La Société Générale lui prête les 100 millions souhaités.
Avant le remboursement de son emprunt, la BNP découvre que l’un de ses traders a pris des positions non autorisées au delà de ses limites et se retrouve obligé de vendre les positions interdites du trader provocant une perte de plusieurs dizaines de milliards. Les pertes trop importantes poussent la BNP à se mettre en faillite.
La BNP ne peut plus honorer sont engagement avec la Société Générale et cette dernière en caisse donc une perte de 100 millions. L’environnement économique étant difficile ces temps si, pour la Société Générale cette perte d’argent lui est fatale et met également la clé sous la porte.
Or la Société Générale avait également emprunté de l’argent sur le marché interbancaire et ne peut donc plus rembourser ses emprunts.
Maintenant imaginez cette situation sachant que chaque banque a plusieurs emprunts en cours auprès de banques diverses et a prêté de l’argent a plusieurs banques.
Tout le monde se retrouve lié par ses Prêts / Emprunts interbancaires et la faillite de l’un provoque au mieux des pertes pour les autres, au pire leur faillite.

C’est pourquoi, lors de la faillite de Lehmann Brothers, toutes les banques ont annoncé publiquement leur exposition face à Lehmann qui correspondait, entre autre, à l’argent que Lehmann avait emprunté aux autres banques de la place (ces annonces étaient également rendues publique dans un souci de ne pas perdre la confiance des autres banques et des investisseurs).

Le risque systémique contamine très rapidement tout le système bancaire et à l’heure de la mondialisation des échanges financier et au rôle incontournable des banques dans l’économie réelle, le risque systémique peut provoquer une crise encore plus profonde que l’actuelle si cette dernière n’est pas gérée comme il le faut par les banques centrales, les pouvoirs politiques et les banques elles mêmes.





La Spéculation

9 05 2008

Le 6 Mai 2008, le prix du baril de pétrole a battu un nouveau record à New-York et s’échangeait à plus de 122$ alors qu’en 2004, le barail de pétrole était de 30$.

Il est souvent prétexté que cette hausse spétaculaire du baril est dû à la spéculation financière. Il est très facile d’utiliser une telle excuse, nous allons discuter du réel rôle des spéculateurs et aborder le thème de la spéculation par l’exemple avec l’une des matières premières la plus importante de notre économie.

 

Spéculation financière : définition 

La spéculation financière est le fait d’agir en anticipant les tendances des marchés.
Elle a pour objectif d’utiliser les profits à court ou moyen terme et est appliquée à tous les marchés financiers (actions, monétaire, matières premières, …).

 

Principes et conditions

Le principe de la spéculation réside dans l’objectif des profits en anticipant les tendances des marchés.
Les investisseurs spéculant sur le prix du baril de pétrole estiment que son prix augmentera de manière plus ou moins importante dans un futur proche.
Ils achèteront à un prix A des barils de pétrole pour le revendre à un prix B (avec B > A) un peu plus tard.

Certains éléments doivent être réunis pour qu’un produit soit la cible des spéculateurs, entre autre :

  • Un marché porteur :

Les prévisions et anticipations sur le produit traité doivent être à la hause.
Le pétrol est une matière première de plus en plus utilisé dans nos économies et tout particulièrement dans les pays émergents.
La consomation mondiale augmente de manière régulière depuis de nombreuses années mais les ressources naturelles ne sont pas infinies.
Le prix du baril de pétrole est passé de 30$ en 2004 à 120$ en 2008 soit une augmentation de 300% en 4ans.
Les analystes de Goldman Sachs prévoit un baril entre 150$ et 200$ d’ici 6 mois à 2 ans.
La loi de l’offre et de la demande agit tout simplement sur ce marché : de plus en plus de demande, de moins en moins d’offre.

  • La liquidité des marchés :

Avoir un marché en hausse est une chose essentiellement mais non suffisante, la spéculation sous-entend pouvoir acheter facilement et revendre facilement.
Acheter 10 000 tonnes de pétrole aujourd’hui à 120$ ne sert à rien si demain personne ne vous le rachète à 200$, que feriez-vous de 10 000 tonnes de pétrole chez vous ?
La liquidité du marché doit être importante, ce qui est le cas pour le baril de pétrol qui s’échange très facilement : les cargaisons sur les grand pétrolier changent plusieurs fois de propriétaire durant leur trajet maritime.

 

Il apparait donc que le terrain de jeu des spéculateurs sont des marchés qui ont déjà amorcés une hausse et qui ont des perspectives importantes dans le même sens.
La spéculation ne fait alors que suivre les tendances du marchés.

 

Conclusion

  • « La spéculation ne crée pas les tendances mais les amplifies »

La hausse du prix du pétrole n’est pas directement liée à la spéculation mais bien à :

  • une demande de plus en plus grande (avec une demande de plus en plus forte des pays émergents)
  • face à une offre de moins en moins importante ou du moins stagnante (en 2007, il a été estimé que les réserves natureles pouvait couvrir encore 47 ans de nos besoins mondiaux en pétrol -les techniques de forages étant de plus en plus performantes).




Comprendre la crise des Subprimes

19 02 2008

La crise des Subprimes a touché le monde de la finance en août 2007.

Les conséquences n’ont pas été immédiates et les impacts sur l’économie des sociétés et des pays ne sont toujours pas connus.

Avant de revenir sur l’origine de la crise et son effet boule de neige, comprenons ce qu’est un « Subprime ».

Les Subprimes

Les Subprimes sont des crédits immobiliers hypothécaires à risques.
En quelques mots simples, son principe permet à une personne d’acheter un bien immobilier à un taux d’intérêt fixe particulièrement faible les 2 premières années (par ex : 1.45%) puis de basculer ensuite sur un taux variable contenant une prime de risque (ex : 8%). En contrepartie, le bien immobilier est hypothéqué.

Dans ce cas, les crédits sont attribués après examen de la valeur du bien immobilier désiré contrairement aux pratiques françaises où les banques accordent un crédit suivant la solvabilité de l’emprunteur.

Les mensualités de remboursement augmentent de manière significatives après la deuxième année, rendant impossible à la plupart des acheteurs de rembourser leur prêts.
Ces derniers vendaient leur bien immobilier avec une plus-value (le marché immobilier américain augmentant de 10% par an) leur permettant de rembourser l’emprunt et les intérêts et de, pourquoi pas, reprendre un crédit Subprime sur un autre bien immobilier.

La baisse du marché immobilier américain

Les bénéficiaires des Subprimes souhaitant vendre leur bien immobilier au bout des 2 ans se sont confrontés en 2007 à la baisse du marché immobilier américain.
La valeur du bien immobilier a diminué depuis son achat : la vente ne permet plus de rembourser le crédit Subprime.

L’emprunteur du crédit Subprime se déclare en faillite personnelle, la banque récupère la maison et la met en vente. Elle sera vendu avec une perte importante pouvant aller à plus de 20%.

A lété dernier, près de 1,5 millions de procédures de déclaration de faillite personnelle étaient en cours et d’après le Sénat américain près de 3 millions de ménages pourraient perdre leur logement.

L’effondrement des Organismes Spécialisés…

Les organismes de Crédit spécialisés dans les Subprimes voient les défauts de remboursement s’accumuler et engendrent des pertes énormes dues aux moins-values effectuées sur la vente des maisons saisies.

Ces pertes significatives ont causé la faillite de plus d’une trentaines d’organismes de crédit, ceux toujours présents provisionnent des montants de pertes de plusieurs centaines de millions de dollars.

…annonce une crise financière

Les organismes de crédits spécialisés dans les Subprimes s’écroulent et le monde de la finance suit.
Quel lien existe-t-il entre le marché immobilier américain et l’économie mondiale ?

La réponse se trouve dans le mot « Titrisation »

La Titrisation

Pour résumer, la titrisation consiste à transformer ses créances ou d’autres actifs en titres financiers que l’on peut ensuite échanger sur les marchés financiers.

Pour financer ces crédits, les organismes spécialisés transformaient les prêts à risque accordés à leurs clients en produits financiers qui allaient être échangés sur les marchés financiers.

Les produits financiers créés étaient classés dans la catégorie des produits à risque et comme tout produits risqués les plus-values potentielles sont beaucoup plus importantes que d’autres produits sans risque.

Tant que le marché immobilier américain était en hausse ces produits immobiliers rapportaient de l’argent mais plus depuis l’été 2007.

Qui sont les clients de ce type de produit financier ?

Tout ceux souhaitant générer des plus-values importantes en acceptant un risque élevé.
On y retrouve essentiellement des banques (américaine, française, …) mais également des institutionnels.

Impacts

Hors certains véhicules financiers, groupes de produits financiers vendus, étaient assez opaques permettant de les « remplir » de produits financiers variés sans en préciser la nature : comme des subprimes « titrisés ».

Les banques et les institutionnels achetaient des produits financiers sans savoir que ces derniers contenaient des produits liés aux Subprimes.

Ce point déclenche de nombreuses conséquences :

  • Un grand nombre de banques (voir toutes les banques) possèdent dans leurs portefeuilles des produits liés aux Subprimes entrainant la chute de la valeur de leur portefeuille suite à la crise des Subprimes : les OPCVM de BNP Paribas fermés durant l’été ne sont qu’un exemple.
  • Ne pouvant identifier clairement les véhicules financiers achetés contenant des produits liés aux Subprimes, aucune Banque, aucun investisseur, n’est capable de mesurer l’impact réel de la crise sur leurs portefeuilles : les estimations sont effectuées au fur et à mesure comme celle de la Société Générale qui en janvier 2008 a annoncé 2.05 milliards d’euros de dépréciation d’actif.
    Les défauts de remboursement des crédits Subprimes aux Etats Unis ne faisant que commencer, les premières dépréciations passées par les investisseurs ne sont que le commencement de la crise.
  • Les banques ne sachant pas évaluer leurs pertes liées aux Subprimes, les faillites de plusieurs dizaines d’organismes de crédit à risque et la tension sur les marchés poussent les banques à un comportement extrêmement méfiant entre elles et n’osent plus se prêter de l’argent de peur de ne pas être remboursées suite à une hypothétique faillite de l’emprunteur.

La crise de l’été 07 et après…

La crise de l’été 2007 va provoquer de nombreuses remises en question et mettre en cause des systèmes déficients :

  • l’un des acteurs clés de la finance est pointé du doigt, il s’agit des agences de notation qui n’ont pas su anticiper la baisse du marché immobilier américain et abaisser la note des organismes de crédits à risque.
  • la non transparence des véhicules financiers liés aux subprimes et leur mauvaise catégorisation sont également remis en cause : certains véhicules étaient classés en produit monétaire correspondant à des produits à risque faible.

Certains acteurs sont à surveiller :

  • les réhausseurs de Crédits : dernière digue contenant la crise, ces organismes voient en ce moment leur note se dégrader entrainant de nouvelles dépréciations d’actifs.
  • les Banques Centrales : la réaction de la FED qui avait décidé d’abaisser sont taux directeur au début de la crise a permis aux marchés de reprendre du souffle.

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ps : pour toute demande d’information complémentaire ou réaction n’hésitez pas à laisser des commentaires.